港交所官網(wǎng)披露，桑尼森迪（湖南）集團(tuán)股份有限公司（下稱(chēng)桑尼森迪）于1月8日首次向港交所呈交了IPO（首次公開(kāi)募股）申請(qǐng)，高盛和中金公司為聯(lián)席保薦人。公司擬將此次港股IPO募集資金分別用于提升產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力及豐富IP（知識(shí)產(chǎn)權(quán)）組合、加強(qiáng)智能制造能力及數(shù)字化能力、擴(kuò)大全渠道銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)、尋求戰(zhàn)略性投資及收購(gòu)機(jī)會(huì)，以及營(yíng)運(yùn)資金及其他一般企業(yè)用途。

""圖片來(lái)源：電商平臺(tái)截圖

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者（下稱(chēng)每經(jīng)記者）注意到，憑借“哪吒”等國(guó)潮IP玩具嶄露頭角的桑尼森迪，雖被稱(chēng)為最大的國(guó)潮文創(chuàng)IP玩具企業(yè)，但核心資產(chǎn)（IP）畢竟不完全掌握在公司手中，這些資產(chǎn)依賴(lài)與IP合作方的合作關(guān)系。而且，與IP合作方進(jìn)行的多項(xiàng)持續(xù)合作均為非獨(dú)家性質(zhì)。

此外，盡管去年前三季度成功扭虧，但桑尼森迪的存貨從2023年底的3350萬(wàn)元，激增至2025年前三季度的1.26億元，增長(zhǎng)了近3倍。就在遞表前夕，桑尼森迪副總裁許凌云還轉(zhuǎn)讓股份套現(xiàn)近530萬(wàn)元。

業(yè)務(wù)依賴(lài)與IP合作方的關(guān)系

桑尼森迪（Sunny & Sandy）是一家IP玩具企業(yè)，公司名稱(chēng)源自創(chuàng)始人楊杰及其女兒Sandy的名字。

桑尼森迪稱(chēng)，其專(zhuān)利技術(shù)能夠在單一成型工序中融合多色多材質(zhì)，實(shí)現(xiàn)玩具生產(chǎn)的一體成型。招股書(shū)（申請(qǐng)版本，下同）援引弗若斯特沙利文的資料稱(chēng)，公司是全球唯一一家應(yīng)用該等技術(shù)的IP玩具企業(yè)。

2025年9月，桑尼森迪取得國(guó)際足聯(lián)（FIFA）的全球授權(quán)，可在超過(guò)60個(gè)國(guó)家和地區(qū)設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)、制造及分銷(xiāo)2026年FIFA世界杯吉祥物主題手辦。同時(shí)，公司通過(guò)與《哪吒之魔童鬧海》《浪浪山小妖怪》《大圣崛起》等頂尖國(guó)潮文創(chuàng)IP合作，向全球消費(fèi)者推廣國(guó)潮。據(jù)弗若斯特沙利文資料，按2025年前三季度的銷(xiāo)量計(jì)，桑尼森迪是最大的國(guó)潮文創(chuàng)IP玩具企業(yè)。

桑尼森迪有IP玩具、IP 玩具+（即IP玩具解決方案）兩大核心業(yè)務(wù)，按2025年前三季度的總銷(xiāo)量計(jì)，公司已成為該等行業(yè)第二大中國(guó)企業(yè)。具體來(lái)看，2023年、2024年和2025年前三季度（下稱(chēng)報(bào)告期內(nèi)），桑尼森迪來(lái)自IP玩具產(chǎn)品的收入分別占總收入的28%、48.6%和78.3%，呈逐年上升的趨勢(shì)，同期，IP玩具+業(yè)務(wù)的收入占比則從72%降至了21.7%。

圖片來(lái)源：桑尼森迪招股書(shū)

截至招股書(shū)披露日，桑尼森迪向企業(yè)客戶(hù)提供IP玩具+服務(wù)，覆蓋了20多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。但在報(bào)告期內(nèi)，公司來(lái)自其他國(guó)家和地區(qū)的收入占比從67.6%降至了20.3%，在中國(guó)內(nèi)地的收入占比則呈上升趨勢(shì)，分別為32.4%、51.4%和79.7%。

圖片來(lái)源：桑尼森迪招股書(shū)

每經(jīng)記者注意到，雖然桑尼森迪是“IP玩具企業(yè)”，但核心資產(chǎn)（IP）并不完全掌握在自己手中。公司在招股書(shū)中坦言，其依賴(lài)與IP合作方的合作關(guān)系，將部分知識(shí)產(chǎn)權(quán)融入其產(chǎn)品中，這些許可協(xié)議通常為期一至兩年不等，而其中部分許可協(xié)議到期不會(huì)自動(dòng)續(xù)簽，且IP許可方或版權(quán)方可因若干原因而終止許可協(xié)議。

此外，桑尼森迪與IP合作方進(jìn)行的多項(xiàng)持續(xù)合作均為非獨(dú)家性質(zhì)。公司稱(chēng)：“該等合作伙伴可同時(shí)與我們的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手及/或其他市場(chǎng)參與者建立合作關(guān)系，以最大化其商業(yè)回報(bào)并分散相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。此舉可能加劇市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)……”

不僅如此，招股書(shū)還披露，IP合作方可能保留自行生產(chǎn)及銷(xiāo)售類(lèi)似產(chǎn)品的權(quán)利。也就是說(shuō)，公司不僅要防備同行，還要防備IP版權(quán)方親自下場(chǎng)。

在這種商業(yè)模式下，公司也可能淪為單純的“代工廠”。

強(qiáng)調(diào)“技術(shù)驅(qū)動(dòng)” 但研發(fā)費(fèi)占比兩度同比下滑

業(yè)績(jī)方面，報(bào)告期內(nèi)，桑尼森迪分別實(shí)現(xiàn)收入1.07億元、2.45億元和3.86億元。同期，公司年/期內(nèi)利潤(rùn)分別為-1992.1萬(wàn)元、-50.5萬(wàn)元和5195.9萬(wàn)元。其中，2025年前三季度已實(shí)現(xiàn)同比扭虧。

圖片來(lái)源：桑尼森迪招股書(shū)

盡管2025年前三季度成功扭虧，但桑尼森迪的存貨（主要包括原材料、在制品和成品）從2023年底的3350萬(wàn)元，激增至2025年9月底的1.26億元，增幅276%。桑尼森迪稱(chēng)，主要由于其為應(yīng)對(duì)不斷增長(zhǎng)的客戶(hù)需求以及業(yè)務(wù)增長(zhǎng)而擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，導(dǎo)致原材料及在制品有所增加。

但公司也坦言：“庫(kù)存過(guò)高不僅占用營(yíng)運(yùn)資金，而且若需求不及預(yù)期，我們將面臨過(guò)剩存貨風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而需要采取降價(jià)清倉(cāng)、計(jì)提減值或直接報(bào)廢等方式處置，對(duì)整體盈利能力造成損害。”

圖片來(lái)源：桑尼森迪招股書(shū)

每經(jīng)記者還注意到，報(bào)告期內(nèi)，桑尼森迪分別錄得負(fù)債凈額7120.9萬(wàn)元、7171.6萬(wàn)元及1775.6萬(wàn)元，這意味著公司的總負(fù)債持續(xù)高于總資產(chǎn)，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)較脆弱。同期內(nèi)，公司的流動(dòng)負(fù)債凈額分別為9875.3萬(wàn)元、1.11億元和2938.3萬(wàn)元。公司報(bào)告期內(nèi)的流動(dòng)負(fù)債均高于流動(dòng)資產(chǎn)，代表公司短期償債能力較為薄弱。

圖片來(lái)源：桑尼森迪招股書(shū)

此外，桑尼森迪雖然在招股書(shū)中強(qiáng)調(diào)“技術(shù)驅(qū)動(dòng)”，但招股書(shū)卻顯示公司的研發(fā)費(fèi)率持續(xù)下滑。報(bào)告期內(nèi)，公司的研發(fā)開(kāi)支占總收入的比例在2023年為5.5%，在2025年前三季度為2.2%。相比之下，2025年前三季度的銷(xiāo)售及分銷(xiāo)開(kāi)支占比達(dá)9.5%。

圖片來(lái)源：桑尼森迪招股書(shū)

上月增資后估值達(dá)40億元，副總裁同時(shí)套現(xiàn)近530萬(wàn)元

桑尼森迪的歷史可追溯至2015年，前身為桑尼森迪有限公司，由公司董事長(zhǎng)、執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官楊杰于2015年11月創(chuàng)立。直到2025年11月18日，桑尼森迪才完成股改并更名。

成立以來(lái)，桑尼森迪完成多輪增資及股權(quán)轉(zhuǎn)讓。據(jù)招股書(shū)，在2025年12月，Aurora Management公司投資后，公司的估值已經(jīng)達(dá)到40億元，較2019年年初5000萬(wàn)元的估值增長(zhǎng)了79倍。除了Aurora Management外，桑尼森迪的投資者還包括湘潭現(xiàn)代農(nóng)業(yè)發(fā)展私募股權(quán)基金企業(yè)（有限合伙）、成都高瓴荃祺股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）。

圖片來(lái)源：桑尼森迪招股書(shū)

每經(jīng)記者注意到，就在遞表前的2025年12月2日，公司副總裁許凌云還與Aurora Management簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，據(jù)此，許凌云同意以529.1萬(wàn)元的對(duì)價(jià)向Aurora Management轉(zhuǎn)讓約14.39萬(wàn)股股份。

招股書(shū)還顯示，2025年12月26日遞表前夕，桑尼森迪還完成了拆股，本次股份拆分完成后，公司的注冊(cè)資本隨即變更為約2912.58萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)股本約5.83億股，每股面值0.05元。

桑尼森迪的中山工廠作為黑燈工廠于上月才投產(chǎn)，初始設(shè)計(jì)年產(chǎn)能約為0.95億件。根據(jù)市場(chǎng)需求和運(yùn)營(yíng)進(jìn)展，公司計(jì)劃在未來(lái)幾年分階段擴(kuò)大中山工廠的產(chǎn)能。此外，公司還計(jì)劃在甘肅張掖建立一座新制造設(shè)施，該設(shè)施預(yù)計(jì)將于2026年投產(chǎn)，初步設(shè)計(jì)年產(chǎn)能約為1.13億件。招股書(shū)坦言，公司的固定成本將因產(chǎn)能擴(kuò)張而增加。

針對(duì)公司40億元估值的合理性、副總裁IPO前轉(zhuǎn)讓老股套現(xiàn)、如何解決短期流動(dòng)性資金缺口等問(wèn)題，1月9日上午，每經(jīng)記者向公司官網(wǎng)提供的郵箱發(fā)送了采訪提綱，但截至發(fā)稿未獲其回復(fù)。